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PE/VC洞察，火眼金睛发现尽职调查中不合规成本和现金流问题
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来源：安永EY ，作者安永
前言
投资并购成功与否，投后管理至关重要，但投后管理的问题未必投后才产生。相反，有些问题在投前已露端倪。好的尽职调查，是要在买卖双方存在信息不对称的情况下，及早察觉到这些端倪，做好充分准备，尽量减少投后管理和整合中的意外。本文将通过若干案例，从投后管理中的常见问题出发，反向分析尽职调查应予以重视的领域。
- 少数股权投资的特点是，投资人即使在投资后获得了董事席位，拥有一定的经营参与权，但公司的日常管理仍由大股东负责，信息不对称可能依然存在。常见的投后问题包括：
2. 商业模式和现金流出现问题，特别是早期企业；
3. 可获取的业财信息有限，“巧妇难为无米之炊”，投资人无法有效开展运营提升工作；同时投后问题在出现的早期容易被遮掩。
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控股收购：PE/VC作为财务投资人，和企业作为战略投资人进行控股收购有一个显著的区别是，后者的投后整合还涉及到企业和企业之间文化、系统、制度的融合和协同价值的实现；而财务投资人控股收购的投后管理中的常见问题，则更多反映在管理层的经营能力上，特别是在原创始人或管理团队不留任的情况下。
针对上述问题，投资人在尽职调查中可以加强对创始人和管理层的背景调查，能力评估，以及对商业模式进行商业尽调，对团队进行人力资源尽调等。然而，由于不少问题最终仍会反映在财务数据上，财务尽职调查也是发现上述问题不可或缺的途径之一。下文将通过一些案例，来说明财务尽职调查中卖方会如何隐藏问题，买方又可以如何应对。
- 尽可能争取全面尽职调查，对于无法提供资料或明细的情况予以重视。
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针对标的公司的对外投资，尽职调查应评估投资逻辑是否成立，是否有完善的投资内控以及减值测试流程。即使过往投资不纳入估值，如果在尽调中发现有内控瑕疵，可以在交易文件中要求交割前规范对外投资的流程，投后的重大对外投资需要取得投资人审批等进行保护，避免投后出现公司通过对外投资挪用资金的情况。
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在签约前未能获得的重要尽调资料，或未能完成的验证性尽调程序，尽量在交割前取得或完成。例如上述案例中，如果获取了应收应付的完整明细，则会很容易地发现标的公司在提供财务数据时，将应收款中的负数余额（即应付）和不能收回的应收款进行了抵消，使得总账的应收和应付金额均被低估；而不能收回的应收或预付又和员工设立的体外公司（隐匿的关联方）有关。
通过上述案例我们可以清楚地看到财务尽职调查对投后管理的作用。当然，财务尽职调查并不是单一的手段，结合其他尽调结果，以及交易文件条款的设计，能够更好地保护投资人的利益，使得投后管理更为顺畅。
结语
尽职调查的目的是夯实估值和发现交易风险，但发现交易风险并不仅仅是看当下，而是要用投后视角前瞻性地评估交易后可能会产生的问题，以下是一些建议：
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重视尽调范围和资料受限的情况，判断是应该在交割前进行验证性尽职调查（数据有假），还是应该要求公司改进系统和加强业财分析（能力不足）。
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考虑进行交割前尽职调查，特别是当尽调截止日到交割日间隔较长的情况下。“让子弹飞一会儿”(看期后事项)，有助于发现尽调时未能发现的问题。
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尽管估值多数情况下基于盈利能力，但尽调中不能忽视现金流的重要性，要评估盈利是否真正转化为现金流。
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关联交易、公司治理和内控一定是尽职调查的重中之重。
